近期，金价气势如虹，创下近10年的历史新高。在过去40年里，黄金价格迅速上涨的情况出现过三次。这一次的上涨有何不同？未来走势如何？当前到底要不要买黄金？

　　此次上涨，有何不同？

　　黄金价格近期一路飙升，逼近2000美元/盎司。当前黄金价格的迅速上涨，由两个传统的原因以及两个比较特殊的短期因素，共同推动。

　　第一，黄金能够对冲通货膨胀。当市场预期美元的币值稳定时，通常黄金价格难有持续的上涨。在正常情况下，因为持有黄金不会获得利息，投资者会更倾向于持有支付利息的另一种安全资产--美国国债。在通胀高的时候，美国国债的利息不足以覆盖通胀或者预期中的通胀，在这样的情形下，黄金不支付利息这个缺点就不再突出。

　　在过去40年里，黄金价格迅速上涨的情况出现过三次，都和国债的实际利率急剧下降甚至转为负数有关。第一次，是在上个世纪80年代初，当时美国出现了两位数的高通胀率，压低了扣除通胀后的实际利率。第二次是在2008年金融危机之后，美国国债的收益率大幅走低，同样导致剔除通胀因素后实际国债收益率变为负数。在实际利率为负的情况下，黄金就变得很有吸引力。第三次则是在2020年的疫情暴发之后。具体而言，最近美国国债的利率下降到0.6%左右，无法覆盖通胀，进入了负实际利率的阶段。但是，这一国债利率水平已经维持了一段时间，那么为什么最近黄金价格会出现急涨？

　　原因在于美国的疫情出现失控的迹象。如果疫情持续失控，美国很可能被迫进一步加大货币宽松，从货币发行的角度拉高通胀。同时，疫情会打断美国经济的重启步伐，从供给的角度推高通货膨胀。在这种情况下，市场预期的通胀上升进一步压低了预期的美国国债实际利率，黄金的吸引力因此上升。

　　第二个传统因素是黄金的避险功能。一方面，新冠疫情在全球持续蔓延，让整个世界经济变得非常不稳定；另一方面，近期美国持续对华做出不理智的挑衅行为，也抬高了投资者认知的风险。这些因素都使得黄金的避险功能被突出和强化。

　　此外还有两个比较特殊的短期因素，这两个因素和上文的两个基本面因素也有一定的关联。

　　第一个短期因素是美国以外的其他国家央行对美元超发和美元币值的担忧。这在实践中表现为各个国家央行增加了储备黄金的购买。

　　第二个短期因素是部分投资者对实物黄金的需求增加。以往在黄金期货合同到期时，大量的投资者是选择把期货合同进行展期，不进行实物交割。然而，最近有不少超高净值投资者在持有的黄金期货合约到期时，要求进行实物交割，推高了现货黄金的价格。

　　此外，和以往各种资产价格暴涨的情况类似的是，有大量的投资者跟风在短期内买入黄金或者黄金类的资产，这种投机行为加快了上涨的速度。

　　未来金价走势的影响因素

　　在长期中，持有股票也是对通胀风险的一个有效的对冲，而且在多数年份里，标普500指数的复合回报率超过黄金。因此，没有必要过度的依赖黄金作为一种对抗通胀的资产。目前黄金价格的快速走高，很大程度上是基于对未来通胀的一种担忧。

　　疫情对通胀的影响存在一定的不确定性，一方面疫情打断了正常的生产，减少了供给，并且迫使央行扩大货币宽松，因而可能抬高物价。另一方面，疫情也导致经济深度衰退，需求大幅下降，减少了物价上升的压力。当下市场是担心出现第一种因素占据上风，即通胀上升的情况。然而，29日美联储主席鲍威尔在新闻发布会上指出，疫情对物价的作用也可能是通缩。在国际政治经济中的不确定性不出现进一步上升的情况下，如果通货膨胀率出现下降，则市场对高通胀的担忧被证伪，黄金价格也可能出现较快的下行。

　　在短期中，对于通胀的预期存在分歧，在数据清晰地确认通货膨胀率的趋势之前，黄金仍然有进一步上涨的可能。长期来看，大概率的情况是各国央行能够较好地控制货币政策，避免出现高通胀。在这种消费价格稳定的长期情形下，黄金很难出现持续性的和长期的上涨趋势。

　　对于普通投资者而言，配置少量的黄金资产来对冲通胀和不确定性是有一定合理性的。但是，黄金的价格收到多种因素影响，尤其是通胀预期可能发生迅速的变化，因此非专业投资者持有大量的黄金资产必然会面对较大的风险。

　　（北京大学光华管理学院应用经济学系副教授、博士生导师 唐遥）