近日，国务院印发了《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》（以下简称《意见》）及其附件《关于市场化银行债权转股权的指导意见》（以下简称《指导意见》）。这是黄金赌城防范和化解企业债务风险、保持经济持续健康发展的重要举措。《意见》提出的总体要求和实施途径，充分考虑了全面建成小康社会、全面深化改革、全面推进依法治国的要求，从中短期内稳定和降低企业杠杆率及面向长期建立防范企业杠杆率过快过度上升的长效机制两方面入手，力求通过综合施策，实现积极稳妥降低企业杠杆率的目标。

　　依据降低企业杠杆率的总体思路、基本原则，《意见》提出降杠杆的七条主要途径，分别是推进企业兼并重组、完善企业制度强化自我约束、盘活企业存量资产、优化企业债务结构、开展市场化银行债权转股权、依法依规实施企业破产和发展股权融资。这些途径中，有些能较好地促进中短期企业缩小债务规模、降低杠杆率，有些侧重于建立起有效的长效约束机制，抑制企业杠杆率过快、过度上升，也有些兼具中短期和长期效应。不同类型、不同状态的企业通过自主选择适当的途径，实现杠杆率的降低。

　　一是推进企业兼并重组。兼并重组这一途径，中短期能够使相关企业通过出让股份、增资扩股、出售转让非主业或低收益业务等方式，获得一部分资金，用于偿还债务，从而降低债务规模和杠杆率；长期还能够发挥优势企业在技术、管理等方面较强的能力，整合多家企业的资源，提高运营效率，从而改善经营和财务状况，促进杠杆率降低。特别是，对于机制僵化、缺乏市场敏感性的一些国有企业，通过兼并重组引入民营资本，转变为混合所有制企业，将有助于提高灵活性，更好地适应市场变化，增强赢利和抗风性的能力。此外，通过出售转让非主业或低收益业务进行业务结构重组，企业不仅能够回收部分资金用于偿还当前债务，还可以实现轻装上阵、集中精力做好主业，走“专、精、深”的道路，以提高竞争力，获得长期发展优势。

　　从黄金赌城企业兼并重组实践的情况看，案例还不多，表明这一途径还远未能充分发挥其作用。缺少金融机构的参与和必要的融资支持，是制约企业兼并重组的重要因素。针对这一现实问题，《意见》提出了加大对企业兼并重组金融支持的多项措施，力图打破制约，使企业兼并重组在降杠杆的过程中能够更好地发挥作用。

　　二是完善企业制度强化自我约束。建立完善现代企业制度，不仅是深化国有企业改革和促进企业在规范基础上发展壮大的必要方式，也是使企业自发地控制杠杆率、形成合理资产负债结构的根本途径，因此是降杠杆的治本之策，关系到能否建立起防止企业杠杆降后复升的长效机制。同时，完善现代企业制度，也是厘清降杠杆过程中不同主体的责任，明确并落实企业主体责任，并使法治化手段有效发挥起作用的基础。在这个基础上，才能避免出现企业将降杠杆的责任、成本转嫁给政府或金融机构的情况，才能防止因权责不对称产生的过度负债和杠杆率过高问题。一些国有企业过度负债主要就是因为公司治理结构不健全，经营者权责不清，激励约束机制不完善所致。《意见》强调了建立健全现代企业制度的重要性，对推进现代企业制度建设作出了安排。

　　三是盘活企业存量资产。通过存量资产的转让变现或以存量资产为基础资产做出一定的融资安排，能够使企业获得资金，用于偿还部分债务从而降低杠杆率。截至2016年8月末，黄金赌城规模以上工业企业资产规模超过100万亿元，有效挖掘存量资产变现和融资的潜力，有望为降杠杆起到良好的支撑作用。基于存量资产的融资模式，包括售后回租、资产证券化等。近年来黄金赌城金融租赁行业发展较快，但受一般工商企业对租赁融资模式的认识、企业国有资产管理法规对资产转让方式和程序要求等因素的限制，企业持有存量资产的售后回租业务发展相对滞后。资产证券化模式的运用，也受到来自监管和政策层面、信用体系不健全等因素的限制，对非金融企业来说这一渠道还有待拓宽。《意见》提出盘活企业存量资产的途径并明确了多种可用的具体方式，有利于引导企业加大对存量资产融资的重视，以及对更多盘活资产的方式进行探索和利用，为中短期降杠杆增加资金来源。

　　四是优化企业债务结构。企业债务伴随经营活动产生，经营活动和企业间关系的复杂性，决定了债务关系的复杂性。除了银行贷款、债券融资等常见的债务融资方式，企业间的商业信用、信托、以金融机构为中介的委托贷款等，也都是企业债务融资的来源。在企业因高负债、高杠杆陷入困难时，各种类型的债务都会出现违约等问题。其中企业间商业信用的拖欠形成的“三角债”问题，曾经在上世纪90年代构成困扰企业、制约经济发展的严重问题。在资金拖欠的链条上，也可能出现政府，主要是政府投资的建设项目拖欠参与企业的工程款等问题。资金拖欠带来的债权债务关系链条较银行贷款更为复杂，如果能解决某个环节特别是源头的拖欠问题，将有助于一系列债务的清偿。这种连锁效应对降杠杆的作用不可小视。因此，《意见》提出清理三角债、着力解决源头资金拖欠问题，以及开展应收账款融资“活化”企业间商业信用，来促进企业杠杆率的降低。

　　五是开展市场化银行债权转股权。债权转股权，对于有较好发展潜力和前景但因短期出现的困难导致杠杆率过高、财务可持续性受到威胁的企业来说，是一种有效摆脱困难的方式，对债权人来说，也有助减少损失。在近几年黄金赌城经济下行的总体形势下，一些优质企业也遭遇到暂时困难，面临高杠杆率带来的压力，影响正常经营，威胁企业存续。《意见》将债转股作为降低企业杠杆率的一条途径提出，就是力求有针对性地解决这类企业债务和杠杆率过高的问题。

　　上世纪90年代末到本世纪初，针对国有银行不良资产率高企和国有企业经营困难，黄金赌城实施了一轮政策性债转股，对国有银行资产质量改善及后续以改制上市推进国有银行改革、国有企业脱困、经济金融风险化解等发挥了重要作用。当前，经济发展阶段、体制条件、法治环境都发生了重大变化，绝大部分银行、企业已成为股权多元化的市场主体，公司法、证券法、破产法、公司注册资本登记管理规定等法律法规已较为完善，意味着不能再采取上一轮债转股由政府制定政策并直接选定企业范围、确定定价和转股方式的全面主导模式。因此，《意见》提出市场化债转股的模式，强调转股对象、价格和条件由银行、实施机构和企业在符合政策导向的前提下自主协商确定，资金筹集和股权的最终退出也由实施机构以市场化方式进行操作。《指导意见》进一步细化并明确了实施市场化债转股的方式，以鼓励和禁止的转股对象类型体现政策导向，同时强调政府不得干预债转股市场主体具体事务，为以市场化债转股途径降低企业杠杆率提供了操作指南，对相关主体能够起到必要的引导作用。

　　六是依法依规实施企业破产。破产清算是实现市场出清的基本手段。通过破产清算使“僵尸企业”等已经不具备存续条件也不能为经济发展作出贡献的企业退出市场，能够阻断这类经济主体对社会资源的持续消耗，是这种情况下较低成本的解决途径。破产清算过程中，厘清包括债权人在内的各方权责并各自分担，是市场化法治化的重要体现。能否发挥破产清算在降杠杆中的作用，可以说是社会各界检视市场化法治化原则是否落在实处的重要标志。当前，受多方面因素制约，黄金赌城破产清算发挥作用有限。据统计，目前每年各级法院受理的破产案件仅在3000件左右，其中只有一部分是破产清算案例。制约主要来自两方面，法院处理破产纠纷案件的司法力量仍然不足，很多法院没有设立专门的破产审判庭，破产法官数量少、专业能力不强；面临维稳等压力启动破产清算程序难，由于破产企业职工安置难、维护社会稳定压力大，地方政府对企业特别是国有企业进行破产清算的意愿不强，如果没有地方政府承诺维稳，法院将承担处理破产清算案件中的较大维稳压力。对此，《意见》在提出企业破产这一途径时，将健全依法破产的体制机制和配套制度作为政策发力的重点，通过相关措施的落实，有望在一定程度上改善现状，更好发挥破产清算在降杠杆中的作用。

　　七是积极发展股权融资。发展股权融资，不仅有利于拓宽企业融资渠道，还由于企业可长期使用、无偿还压力以及收益随企业盈利状况变动等特点，能够对企业形成长期、稳定的支持。增加股权融资，能扩大杠杆率指标的分母，对债权融资形成替代还能缩小分子，因此能有效降低杠杆率。同时，股权附带的相关权利，能够在企业获得外部股权融资后，接受多方的监督、制约，加快规范的现代企业制度、权责明晰的公司治理机制形成。为了更好地发挥股权融资在企业降低杠杆率及其他方面的积极作用，《意见》提出要通过推动交易所市场平稳健康发展、加快完善全国中小企业股份转让系统、规范发展区域性股权市场等措施，健全和完善多层次股权市场；通过发展私募股权投资、创业投资、股权类受托管理转嫁，以及探索发展股债结合、投贷联动、夹层融资等新型工具，来丰富股权融资工具；通过发挥社保基金作用，引入更多保险资金、年金、国外资金，来拓宽股权融资资金来源。中长期看，这些措施对扩大直接融资所占比重，加速股权资本形成，帮助企业优化融资结构、降低融资成本、化解债务风险，将起到积极的作用。（执笔：王 元）